반도체 산업 탐구: 장비 투자 전략 22 4Q

1. 투자에 대한 전략

 

① 시장이 바라보는 것은 실적보다 업황 개선

 

장비사 주가는 반도체 수요 둔화 우려가 증폭된 이후 생산업체들과 함께 동반 하락했다. 수요 둔화시 장비 투자는 축소될 수밖에 없다는 미래에 대한 우려가 작용했기 때문이다. 장비주의 주가는 생산업체들과 시차는 있지만 동일하게 움직 이는 특성이 있다.

 

이러한 특성은 업황 반등 시그널이 확인되는 구간에서도 동일하다. 과거 사례를 통해서도 알 수 있다. 생산업체들의 CapEx 축소를 통한 공급 축소, 업황 개선 기대감이 자리잡을 때 생산업체들의 주가 반등과 함께 시차를 두고 장비사들의 주가 반등이 확인된다.

 

약간의 시차를 두고 유사한 시기에 반등이 나오는 것을 확인할 수 있다. 특히 매 Cycle이 지나면서 생산업체와 장비사 간의 주가 반등 시차는 축소되고 있는 양상이 뚜렷하다. 최근 실적에 대한 우려는 확대되고 있으나 주가는 다른 양상을 보일 것으로 판단되는 배경이다.

 

 

 

 

 

② 결국 최선의 종목 선택 조건은 실적 Growth → Valuation Gap을 노려라

 

흔히 장비주의 속성을 ‘Cycle’ 이라고 정의하는 근간에는 실적이 있다. Upcycle 일 때 생산업체들의 장비 투자가 확대되고 해당 구간에 장비주의 실적이 극대화 된다는 기대감이 주가에 반영된다. 결국 실적이 장비주 주가 퍼포먼스를 결정하는 핵심요인이라는 결론이 가능하다. 23년 가장 실적 매력도가 부각되는 장비사는 인프라와 실적변수 다각화 여부로 결정될 것으로 판단된다.

 

 

실적변수 다각화로 장비사들간의 실적 차별화가 발생할 전망이다. 반면 주가는 메모리 업황 우려를 선제적으로 반영했고, 모든 장비사들이 동일하게 평균 50% 가량 하락했다. 우려대비 실제 실적(EPS) 하락폭이 상대적으로 완만한 장비사들은 여타 장비사 대비 Valuation(P/E) Gap이 발생하며 주가 매력도가 높아진다. 해당 장비사들은 여타 장비사 대비 개별 바닥 및 변곡점이 가장 먼저 확인될 가능성이 높다.

 

 

실적 차별화는 메모리 투자(장비 입고) 지연 여파가 확인되기 시작하는 4Q22부터 부각될 전망이다. 해당 기간동안 호실적을 시현하는 장비사는 23년에도 상대적 실적 매력도가 돋보일 가능성이 높다. 장비주 주가는 공통적으로 하락해 있는 상황에서 2H22 실적으로 발생할 Valuation Gap을 노리는 것이 반등의 첫 시작 점이 될 수 있다.

 

 

 

 

2. 23년 장비 업종 내 실적 차별화에 대한 힌트는 4분기에

 

1) 인프라 장비: 투자는 그대로, 적극적으로

 

생산업체들의 공급 조절로 인한 장비 투자 규모 축소는 불가피한 상황이다. 그러 나 인프라 투자는 다르다. 인프라 투자는 사전 준비 성격이 강하다. 생산업체들 은 수요 상황에 따라 섬세한 공급 조절을 통해 이익 방어/극대화를 목표한다. 이 를 위한 필수 조건은 인프라 구축이다. 최근과 같은 수요 둔화 국면에서도 인프 라 투자는 계획대로 진행될 가능성이 높은 배경이다.

 

21~22년 원자재 숏티지로 인한 인프라 투자 지연을 경험한 생산업체들은 선제적인 인프라 투자에 대한 중요성을 인지했다. 삼성전자의 경우 과거 P1부터 23 년 P4까지 투자 시작 시점의 간격은 지속 축소했다. 23년에도 삼성전자는 5개의 인프라 투자 프로젝트를 진행할 것으로 예상된다.

 

 

 

2) 실적변수 다각화

 

4분기 장비 입고 지연이 현실화될 경우, 장비 업종 전반적으로 부진한 실적 흐름 이 확인될 가능성이 높다. 다만 장비사들 가운데 실적 둔화폭은 차별적인 양상이 보여질 수 있다. 차별화의 핵심 배경은 2가지다.

 

① 인프라: 메인공정 장비는 수요 둔화에 따른 단기 투자 축소에서 자유롭기 어렵다. 장비 입고 시점의 변화는 가능하기 때문이다. 반면 인프라 투자는 시작된 이후 기존 스케쥴에서 벗어날 가능성이 낮다. 이미 공사가 시작되면 관련 건설 인건비 등은 중간에 투자를 보류 또는 연기 하더라도 지속 발생한다. 생산업체들 의 비용 증가로 이어진다. 최근 원자재 가격 상승 등으로 인한 건설비 증가가 지속되고 있는 점을 감안할 때, 인프라 투자 지연은 극히 드물 수밖에 없다.

 

② 실적변수 다각화: 생산업체들의 메모리 공급 축소(CapEx 하향) 과정에서 장 비사들의 관련 매출 역시 둔화될 수밖에 없다. 메모리 외의 실적변수를 다각화해 놓은 장비사는 메모리 투자에 따른 실적 의존도가 높은 장비사 대비 실적 둔화 폭을 최소화할 수 있다.

 

 

 

 

3. 3분기 생산업체 투자동향

 

삼성전자 – P3 NAND향 장비 입고, 변수 없이 진행

 

P3 NAND 장비 입고가 5월 중순부터 시작해 9월 중하순까지 진행됐다. 지연이 발생했던 2분기와 달리 큰 변수는 없었던 것으로 파악된다. 다만 DRAM 장비 입고는 당초 계획대비 지연이 발생했다. 계획상으로는 9월 말부터 DRAM향 부대장비들의 입고가 시작될 예정이었으나 진행되지 않은 것으로 확인된다.

 

 

SK하이닉스 – 9월 이후 투자 축소 뚜렷

 

3분기는 상반기 중 진행된 M16 DRAM 장비 입고의 연장선 정도로 진행됐다. M14, C2F 등 보완투자 역시 진행됐으나 9월 이후로는 신규 및 보완투자 모두 축소가 명확했던 것으로 파악된다. 하반기 중 예정돼 있던 M15 NAND 장비 입고는 일부 시작은 됐으나 4분기 진행 여부에 대한 불확실성이 강한 상황이다.

 

 

 

4. 장비군별 3분기 실적 동향

 

인프라 장비

P3 Phase2(DRAM)~3(파운드리) 인프라 투자가 계획대로 진행 중이다. 인프라 장비사들의 3분기 실적은 당초 예상대로 확인될 전망이다. 상반기와 같이 원자재 이슈 등이 향후 불거지지 않는다면, 4분기 및 23년까지 안정적 실적 흐름이 지속 될 가능성이 높다.

 

부대장비

통상 부대장비는 메인공정 장비 대비 2주~1개월 가량 먼저 입고가 진행된다. 메인공정 장비 대비 조금 앞서 9월 말부터 장비 입고가 진행될 것으로 예상됐으나 지연되면서 예상 대비 소폭 하향된 실적이 확인될 전망이다.

 

메인공정 장비

2분기 대비 메인공정 장비사들의 3분기 실적 흐름은 대부분 기존 예상에 부합할 전망이다. P3 NAND 장비 입고가 큰 변수 없이 진행 중이기 때문이다. DRAM 장비 입고 지연 여파는 3분기 보다 4분기에 있을 것으로 예상된다.

 

 

 

4. 장비사별 수주잔고 추이

 

 

 

 

 

 

 

 

출처: 신한투자증권, Dart, Quantiwise

 

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